原標(biāo)題:【解局】史上最嚴(yán)資管意見(jiàn)出臺(tái)，金融業(yè)躺著掙錢的日子到頭了？

周五晚間，繼“股王”茅臺(tái)下跌4%，創(chuàng)業(yè)板跌幅超過(guò)2%，上百只小票跌停之后，金融業(yè)長(zhǎng)達(dá)萬(wàn)字的超重磅監(jiān)管文件問(wèn)世了。

11月17日，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》，意見(jiàn)稿長(zhǎng)達(dá)10000字，分29條，信息量可謂巨大。

事實(shí)上，這一出臺(tái)意見(jiàn)稿，堪稱史上最嚴(yán)的資產(chǎn)管理意見(jiàn)。它的出臺(tái)，既意味著金融業(yè)吃著火鍋唱著歌的時(shí)代，已經(jīng)一去不復(fù)返，更意味著資產(chǎn)管理將結(jié)束規(guī)模大躍進(jìn)時(shí)代，步入質(zhì)量提升“新時(shí)代”。

本源

為什么要對(duì)資管業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范？

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，兩個(gè)維度：一是行業(yè)規(guī)模巨大，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展舉足輕重；二是行業(yè)發(fā)展不規(guī)范，呼喚更全更嚴(yán)的監(jiān)管措施。

自2004年推出首只銀行理財(cái)產(chǎn)品以來(lái)，我國(guó)的資產(chǎn)管理行業(yè)就邁入了高速發(fā)展階段。“大資管時(shí)代”下，證券、基金、期貨、保險(xiǎn)等多種理財(cái)產(chǎn)品噴涌，截止2016年底資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模達(dá)到102萬(wàn)億。102萬(wàn)億是什么概念？同年年底，我國(guó)的GDP水平是74.4萬(wàn)億，遠(yuǎn)不及資管行業(yè)規(guī)模。

但是，行業(yè)規(guī)�？耧j突進(jìn)背后，往往是概念不明、業(yè)務(wù)發(fā)展不規(guī)范、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不一的現(xiàn)象，極易引發(fā)監(jiān)管套利、資金池、剛性兌付等問(wèn)題，為行業(yè)監(jiān)管和調(diào)控帶來(lái)重大風(fēng)險(xiǎn)隱患。

比如，在到底什么是“資產(chǎn)管理”上，業(yè)內(nèi)此前就難以形成一個(gè)準(zhǔn)確的概念。樸素意義上理解，無(wú)非就是金融機(jī)構(gòu)為委托人代為管理資產(chǎn)（包括投資和管理），然后收取一定的管理費(fèi)。但是委托人和受托人范圍有哪些？這其中的風(fēng)險(xiǎn)怎么控制？管理費(fèi)怎么收？會(huì)不會(huì)引發(fā)一些投機(jī)行為？

這一次，《指導(dǎo)意見(jiàn)》真正回歸了行業(yè)“受人之托，代客理財(cái)”的本質(zhì)，第一次明確規(guī)定了，資管是指“銀行、信托、證券、基金、期貨、保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)等接受投資者委托，對(duì)受托的投資者財(cái)產(chǎn)進(jìn)行投資和管理的金融服務(wù)，金融機(jī)構(gòu)為委托人利益履行勤勉盡責(zé)義務(wù)并收取相應(yīng)的管理費(fèi)用，委托人自擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)并獲得收益。”

過(guò)去幾年，由于對(duì)資管的范圍定義不明確，不少金融機(jī)構(gòu)就“誤入歧途”，利用資管做掩護(hù)，從事一些高杠桿、非法交易行為，偏離了資產(chǎn)管理的本質(zhì)，資產(chǎn)管理能力也沒(méi)有建立很好地起來(lái)。

這一定義首次明確了監(jiān)管主體的范圍，無(wú)疑是在貫徹“所有金融業(yè)務(wù)都要納入監(jiān)管”的精神，實(shí)現(xiàn)穿透式監(jiān)管。

剛性兌付

值得關(guān)注的另一點(diǎn)，是定義中提到的“委托人自擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)并獲得收益”。這無(wú)疑是在針對(duì)，長(zhǎng)期以來(lái)，資管行業(yè)發(fā)展的“阿喀琉斯之踵”——剛性兌付問(wèn)題。

什么是剛性兌付？簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是金融機(jī)構(gòu)對(duì)投資人承諾保本保收益，出現(xiàn)兌付困難時(shí)，金融機(jī)構(gòu)要“兜底”、墊付資金，這也是過(guò)去行業(yè)的通行規(guī)則。

聽(tīng)起來(lái)對(duì)投資者是一件好事，但這會(huì)出現(xiàn)什么問(wèn)題呢？一旦金融機(jī)構(gòu)資金池出現(xiàn)問(wèn)題，無(wú)法墊付，就會(huì)出現(xiàn)非常嚴(yán)重的群體性事件。由此引發(fā)，理財(cái)、投資一出事，就找政府鬧事的現(xiàn)象。這不僅擾亂市場(chǎng)紀(jì)律，加劇道德風(fēng)險(xiǎn)，更會(huì)牽扯大量的行政和社會(huì)成本。

事實(shí)上，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，既然是金融投資，勢(shì)必要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)的金融市場(chǎng)要更開放和規(guī)范，就必須教育投資者，使之擁有更加科學(xué)的投資觀。打破剛性兌付早已是金融業(yè)的普遍共識(shí)。

這次，《指導(dǎo)意見(jiàn)》就花了重要篇幅講了打破剛性兌付監(jiān)管要求。

一方面，提出金融機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實(shí)行凈值化管理。怎么理解呢？就是不再給理財(cái)產(chǎn)品定預(yù)期收益率，也不保證客戶的收益，而是像基金那樣按凈值申購(gòu)、贖回。在這種情況下，投資者年初買的凈值1.05的產(chǎn)品，年底可能變?yōu)?.02，他需要自己承擔(dān)損失。說(shuō)白了，就是打破剛性兌付的另一種說(shuō)法。

另一方面對(duì)剛性兌付行為進(jìn)行界定，并加強(qiáng)懲處。從法律、制度上規(guī)范，并設(shè)定懲罰措施，無(wú)疑顯示了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的決心。

去杠桿、資金池

杠桿問(wèn)題，一直是金融監(jiān)管的重中之重。

在中國(guó)，去杠桿，還是中央提出的“三去一降一補(bǔ)”五大任務(wù)下的重要一環(huán)。無(wú)論是2015年股市異常波動(dòng)、樓市的房?jī)r(jià)泡沫，還是傳統(tǒng)去產(chǎn)能行業(yè)的過(guò)高負(fù)債率，無(wú)疑都是高杠桿的“鍋”。

央行行長(zhǎng)周小川也曾專門強(qiáng)調(diào)，宏觀層面的金融高杠桿率和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。他說(shuō)，“高杠桿是宏觀金融脆弱性的總根源。在實(shí)體部門體現(xiàn)為過(guò)度負(fù)債，在金融領(lǐng)域體現(xiàn)為信用過(guò)快擴(kuò)張。”

那么，這一次《指導(dǎo)意見(jiàn)》是怎么去杠桿的呢？對(duì)所有杠桿的類型和內(nèi)容進(jìn)行了明確的定義，相當(dāng)于一個(gè)“負(fù)面清單”。等于是告訴各個(gè)金融機(jī)構(gòu)，以后這些清單里的事就別干了，否則，法律可不是吃素的。

內(nèi)容太多，就舉個(gè)例子。比如，其中提到了一種“投資人舉債購(gòu)買產(chǎn)品、或?qū)⒊钟械漠a(chǎn)品再次質(zhì)押融資的加杠桿行為”，是要堅(jiān)決打擊的。

這是什么意思呢？打個(gè)比方。很多銀行都會(huì)發(fā)放各類貸款，借貸人可能會(huì)在二十年、三十年之內(nèi)還完。這本來(lái)是一件很簡(jiǎn)單的事情，但問(wèn)題是二十年、三十年對(duì)銀行來(lái)說(shuō)太久了啊，手上沒(méi)現(xiàn)金流怎么投資呢？于是，他們想了一個(gè)辦法，把所有這些應(yīng)收的貸款打包，做成基金或者其他理財(cái)產(chǎn)品，賣給其他投行或者投資人，這樣就能拿到現(xiàn)金進(jìn)行下一輪投資項(xiàng)目了。

可能很多人要問(wèn)，應(yīng)收款也能質(zhì)押?jiǎn)�？�?tīng)起來(lái)很不可思議，但在金融界這還蠻常見(jiàn)的。甚至于，接手的第二家投行會(huì)繼續(xù)把這個(gè)產(chǎn)品再進(jìn)度打包，傳給另一個(gè)下家，如此多輪，最終流向終消費(fèi)市場(chǎng)的個(gè)人投資者。

這個(gè)過(guò)程中，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，每一項(xiàng)產(chǎn)品的再打包，都是在加杠桿，每一家金融機(jī)構(gòu)都會(huì)“雁過(guò)拔毛”，而最終的風(fēng)險(xiǎn)和代價(jià)卻需要投資者們承擔(dān)。更重要的是，他們盡管制造了超高的流水和業(yè)績(jī)，卻于實(shí)體經(jīng)濟(jì)毫無(wú)裨益，甚至極其容易引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

諸如此類的多層嵌套等，無(wú)疑都是要嚴(yán)厲打擊的對(duì)象。

除此之外，《指導(dǎo)意見(jiàn)》還明確提到了廣為詬病的資金池業(yè)務(wù)。思及此，像2015年盛行的P2P集資惡性事件、共享單車押金退還難、各類旁氏騙局，估計(jì)要無(wú)所遁形了吧。

統(tǒng)籌

從內(nèi)容層面解決了金融的監(jiān)管問(wèn)題，我們?cè)賮?lái)談?wù)劶夹g(shù)上的實(shí)施問(wèn)題。

事實(shí)上，大家可能已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，這一次的《指導(dǎo)意見(jiàn)》，從始至終都貫徹了一個(gè)“金融大監(jiān)管”的理念。這當(dāng)然不是一個(gè)新鮮的概念，甚至已經(jīng)被行業(yè)討論很久，但這次《指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)，對(duì)其依然具有很強(qiáng)的節(jié)點(diǎn)意義。

聯(lián)系到此前幾場(chǎng)重要的會(huì)議：

今年7月，全國(guó)金融工作會(huì)議在京舉行。除了明確了金融監(jiān)管的方向和底線，更明確提出“加強(qiáng)宏觀審慎管理制度建設(shè)，加強(qiáng)功能監(jiān)管，更加重視行為監(jiān)管”。

10月18日，十九大報(bào)告中，習(xí)近平提到了“健全金融監(jiān)管體系，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”。

 而本月國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定會(huì)第一次會(huì)議，則是提出了金融監(jiān)管的“統(tǒng)籌、協(xié)調(diào)”——統(tǒng)籌金融改革發(fā)展與監(jiān)管，協(xié)調(diào)貨幣政策與金融監(jiān)管相關(guān)事項(xiàng)，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融監(jiān)管重大事項(xiàng)，協(xié)調(diào)金融政策與相關(guān)財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策等。

毫無(wú)疑問(wèn)，在一個(gè)資管規(guī)模已經(jīng)超過(guò)國(guó)家GDP規(guī)模的形勢(shì)下，統(tǒng)籌、協(xié)調(diào)管理對(duì)于金融監(jiān)管至關(guān)重要。

但此前我國(guó)的監(jiān)管狀態(tài)是怎樣的呢？周小川曾直言“鐵路警察，各管一段”。也就是說(shuō)，中央和地方金融監(jiān)管職能不清晰，在監(jiān)管真空下，一些金融活動(dòng)游離在金融監(jiān)管之外。同時(shí)，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和基礎(chǔ)設(shè)施尚未集中統(tǒng)一，加大了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)研判難度。

此外，全國(guó)金融工作會(huì)議和國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定會(huì)議都曾提出：當(dāng)前的金融風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)金融周期性因素、結(jié)構(gòu)性因素和體制性因素疊加共振的后果。

這一切，無(wú)疑都對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)能力提出了更高的要求，呼喚一個(gè)具有更高站位、更廣視角、更強(qiáng)調(diào)和能力的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

中國(guó)的金融監(jiān)管，已經(jīng)邁入大監(jiān)管的新時(shí)代。